平衡ESG风险和财务回报，全球最大的主权基金是这么做的

在全球ESG投资生态中，有一股神秘且强大的力量——主权财富基金（Sovereign Wealth Fund，SWF）。SWF是归一国政府所有的公共财富，其基本目标是获取较高的投资回报，以保证国家盈余财富购买力的稳定性。自1953年全球第一支主权财富基金科威特投资局成立以来，SWF已经发展了近七十年。但直到近些年，特别是2008年全球金融危机以后，SWF才逐渐引起市场关注。

根据主权财富基金研究所（SWFI）统计，目前全球SWF规模已经突破了9.8万亿美元。相较其他的投资基金，SWF不完全关注财务回报，也可以在其投资目标中加入其他利益相关方的诉求。同时，SWF注重实现资产的长期投资价值，具有对短期回报的豁免权。因此，SWF需要也有意愿关注更广泛的长期风险，诸如气候变化等ESG风险。随着监管、市场、投资偏好、公众向可持续发展倾斜，ESG已经成为商业领域的新标准和新挑战。面对ESG重要性日渐突出的趋势，ESG投资在全球SWF投资策略的动态变化中逐渐受到重视。

根据Finbold的数据，2020年至2021年期间，全球SWF在ESG领域的直接投资规模从72亿美元增至227亿美元，激增215.27%。不过，多数SWF缺乏透明度，极少披露有关ESG投资的政策和运作方式。但有一支SWF，多年来坚持公开ESG投资标准和方法，并对投资动态进行常态化披露。这就是挪威政府全球养老基金（Government Pension Fund Global，GPFG）。GPFG也是全球第一大主权财富基金，截至2021年底，其规模已经超过了1.4万亿美元。

表：全球主权财富基金TOP 10（亿美元）

即使拥有如此大规模的资金，GPFG仍然在多年的投资中保持稳健收益。同时，GPFG在ESG高标准与稳定的高投资回报之间实现了平衡。GPFG在ESG投资方面的做法也经常被效仿。那么，GPFG是如何运作，又是如何开展ESG投资的呢？

一、稳健的投资者

挪威的石油较为丰富，是全球主要的石油出口国之一。反过来，石油工业也是挪威国民经济的重要支柱。为减轻石油价格波动对挪威经济的影响，支持对石油收入的长期管理，挪威政府于1990年成立了石油基金——这也是GPFG的前身。后来，该基金被赋予促进政府储蓄、为不断增长的公共养老金支出提供资金的作用。

2006年，随着《养老基金法》的颁布，挪威石油基金正式更名为GPFG，以强调其公共养老基金的角色。起初，GPFG的投资对象仅限于政府债券，随后转向富时全球全市场指数（FTSE Global All Cap stock index）的成份股公司及更广的范围。时至今日，GPFG已经成为一位多样化的投资者。目前，GPFG主要投资于股票、固定收益资产、房地产和可再生能源基础设施。

图：GPFG 2021年资产配置情况

GPFG的投资活动也遍布全球。截至2021年底，GPFG累计在全球70个国家，投资了9,338家公司，涉及44种货币。

图：GPFG全球投资情况

平均而言，GPFG持有所投公司约1.3%的股份。GPFG也是苹果、雀巢、微软和三星等国际巨头的股东。

图：GPFG前十大持仓股（截至2021年底）

GPFG的另一个特征是透明性。也正因如此，外界才能对其包括ESG投资在内的投资运作机制和动态进行跟踪和分析。GPFG的总体投资战略由挪威财政部根据议会制定的框架进行规划，投资管理工作则授权于挪威中央银行（Norges Bank），并由其资产管理部门（NBIM）全权负责日常工作。2021年，即使在全球经济形势面临巨大压力的背景下，GPFG仍旧获得了稳健的投资回报。过去一年，GPFG的收益率为14.5%，实现历史第三高。

图：GPFG历年投资收益率

在高收益的背后，ESG策略也发挥了不可替代的作用。2006年7月，GPFG以资产管理者的身份加入了PRI。作为一个ESG投资者，GPFG不仅制定了一般意义上的ESG标准，还提出了一系列道德规范。这两套标准采用不同的运作模式，相辅相成。

二、道德约束的投资者

2004年12月，挪威财政部提出了一套反映基本道德规范、具有高度国际和国内广泛共识的观察和排除准则。针对违反道德准则的公司，财政部下设的道德委员会将提出排除在投资之外或将其置于观察行列的建议。随后挪威银行的执行委员会对此建议作出最终决定，进而由NBIM执行决定。准则共有两种类型的标准——基于产品（Product-based ）和基于行为（Conduct-based）。

基于产品的标准包括生产烟草、某些种类的武器，或者以煤炭为业务基础的公司；基于行为（作为或不作为）的标准包括严重侵犯人权、严重腐败、严重破坏环境或不可接受的温室气体排放等情况。使用道德排除法有一个很高的门槛，要求公司未来违反的可能性很大。截至2021年12月31日，共有104家公司因违反产品标准被除名，有48家公司因违反行为标准被除名。2021年，有五家中药公司就因被认定为“严重破坏环境”，遭受GPFG除名。

实际上，GPFG通过道德标准为其确定了一项道德义务，即在获得良好回报的同时，避免投资于那些造成严重不道德情况的公司。这实际上是ESG策略中的负面剔除。目前，GPFG已经成为全球使用道德标准的最大投资者。不过，GPFG的ESG投资行动远不止于此。

三、ESG驱动的投资者

2007年，NBIM开始公布一系列的ESG议题期望文件。期望文件告知公司，GPFG所希望的有关公司运营、供应链及其他ESG事项的管理情况，旨在促进公司在ESG问题上的积极变化。目前，NBIM已经披露了八份期望文件，涉及气候变化、人权、水资源管理、生物多样性和生态系统、海洋可持续性、反腐败、儿童权利以及税收透明度等议题。

图：GPFG期望文件

这些ESG期望文件，代表了GPFG对“何为优秀ESG实践”的看法。据此，GPFG会对被投公司进行ESG审查，并从具有严重ESG风险的公司中撤资——这也被称为基于ESG风险的撤资行动。这种撤资行动是在2012年被正式确定下来的。为降低投资资产的ESG风险，GPFG将ESG因素纳入其金融风险管理中。当GPFG经过评估后认为，某家公司对自身及社会将产生巨大成本，或不具有长期可持续性时，会选择撤资。

值得注意的是，GPFG将这些风险归为金融风险，而非道德风险。比如，高碳排放的公司是不符合当前监管或环境趋势的，其业务是不可持续的。自2012年以来，截至2021年，GPFG已经因ESG风险问题，从366家公司撤资。剥离这些具有ESG风险的公司，不仅降低了资产风险，也为GPFG的投资收益做出了贡献。2012 年至2021年期间，GPFG基于风险的撤资在整体上，使其权益类投资的累计回报率提高了约 0.44个百分点，即每年提高 0.02个百分点。

图：基于ESG风险的撤资对权益类投资的回报影响

除作为ESG风险评估的依据外，ESG期望文件实际上也描述了GPFG所认可的可持续公司“形象”。为把这些ESG要求落实到被投公司身上，GPFG不仅将ESG标准应用到全资产投资中，也通过积极行动来影响被投公司。

四、积极行动的投资者

与多数“用脚投票”的投资者不同，GPFG会积极与被投公司进行沟通，并通过行使投票权来影响公司的ESG决策。2021年，NBIM在所投公司的11,601场股东大会上，对116,525项提案进行了投票，投票参与率达到了97.1%。通常情况下，NBIM会在股东大会召开前五天公布其打算的投票选择。若不同意董事会的提案时，NBIM也会给出解释。与此相关的投票原则和准则，NBIM也在官网上进行了公布和说明。

除直接运用投票权外，GPFG还会与公司就ESG问题进行直接对话。由于GPFG的股份占比较大，因此与其他小股东相比，GFPG更容易接触到公司的董事会和高级管理层，也更容易影响公司行为。2021年，GPFG与731家公司召开了1,365次会议，其中包括172次与公司董事会的直接对话；GPFG还发送了402份沟通信函。

图：GPFG召开的ESG沟通会议（2021年）

这些积极股东行为被GPFG认为是一种创造价值的方式。根据GPFG每年的ESG审查结果，这些积极沟通的确促使公司进行了ESG改革。整体来看，GPFG通过运用基于道德标准的除名、ESG风险撤资行动、ESG风险监控和审核以及积极股东行动等方式，推动实现投资价值链的可持续性经济增长。

除此之外，GPFG还引入了对环境类项目的投资。这是一种更为直接的ESG正向筛选策略。2009年，挪威财政部指定GPFG要投资于生态友好型资产或技术、并可产生明确的环境效益，如低碳能源、清洁能源、能源效率、碳捕获和封存，水技术以及废物和污染管理。

近两年，GPFG在环境任务中又增加了非上市可再生能源基础设施的投资项目。NBIM已经向其投资伙伴发出了一份指导文件，概述了GPFG对非上市可再生能源基础设施的负责任管理办法。2020年4月，GPFG完成了第一个非上市能源基础设施项目的投资——以16.3亿美元获得荷兰离岸风电场50%的股权。该项目也进一步丰富了GPFG的ESG投资生态图。

经过三十余年的发展，GPFG的投资目标已基本确立为，在健全的长期管理的基础上，以可持续发展为前提，致力于获得可接受的风险水平和尽可能高的收益。虽然市场对GPFG等SWF参与ESG投资存在争议，比如“受托人责任”问题，也担心其中存在政治干预因素，但整体来看，SWF参与到ESG投资中，不仅可以为其他投资者提供借鉴经验，更能对市场转向可持续投资进行有效引导。良好的长期回报取决于可持续的经济、环境和社会发展，依托于运作良好、合法和高效的市场。实际上，这也是当初ESG投资被正式提出时，所追求的目标——“Better investment markets，More sustainable societies”。而这一目标的实现需要所有市场参与者的一致努力。（财富中文网）

作者张宇为财富中文网专栏作家，专注ESG很多年

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编辑：杜晓蕾