2016年，已经在顶级投行做了10年IPO和并购的项与秋感觉糟透了。

当时的情况是，他发掘了多个可能未来有巨大机会的潜在客户，却难以得到摩根大通管理层对其兴趣方向的支持。“华尔街投行的层级制度比较僵化，对每个人的业务边界限制的比较死。”项与秋说。

但也正是因此，他“被迫”萌生了开始自己真正投资的想法。“现在想想，当时处于中国互联网投资的尾期，最后一波移动互联网机遇正在来临。当时对这些没有感知，只想摆脱束缚，自己出来干。”他说。

于是，在2017 年项与秋在香港创立了和暄资本集团。

“和暄” 之名取自唐诗《春日漫成》中 “莫道和暄能遍照，韶光好处五侯知”，寄托着他希望与被投企业、出资人、合作伙伴建立温暖长久合作关系的愿景。

在投行工作期间，项与秋见证了无数企业从初创到上市的成长历程，也深刻意识到，资本对企业的价值不应仅限于单次融资或上市服务，更应是长期的陪伴与赋能。

一场并不容易的创业旅程随之开始。

挑战伴随成长

创业初期，新基金的 GP 往往要面临 LP 对其专业度和诚信度的双重考验。项与秋凭借着在摩根大通参与执行 400 多亿美元 IPO 和并购项目的亮眼履历，以及他顽强的说服力，打消这些疑虑。“客户一打听，就知道这个人还是非常靠谱的。”他的一位前摩根同事对《财富》说。

更重要的是，和暄资本的投资策略从一开始就定位清晰 —— 专注投资中国顶级科技互联网公司，拒绝对冲基金式的套利或短期投机交易。这种专注好公司的风格赢得了 LP 的广泛认可。“2017 到 2018 年，短短一年半时间，我们就募集了五个多亿美元，并且很快就全部投出去了。”项与秋回忆，创业初期的顺利超乎想象。

但这背后，亦是常人难以想象的付出。“每天工作 16 个小时是常态，只要 LP 愿意见我，哪怕是个分析员，我都做好精心准备。”项与秋说，他抓住一切机会向潜在投资者解释自己的投资理念和机遇判断，这种努力为和暄资本的起步奠定了坚实基础。

2019 年，一场突如其来的行业巨变，让顺风顺水的和暄资本遭遇了前所未有的挑战。监管政策的 180 度大转弯，让互联网医疗、互联网金融、互联网娱乐等领域遭受重创；同时，美国对中概股的持续打压，更是让整个行业的外部环境急剧恶化。

“我们这种美元基金投中国互联网公司的模式，一下子就遇到了巨大的困难。” 项与秋坦言，当时最棘手的问题是 “何去何从”—— 已投项目的估值中枢剧烈下跌，却不断还有 LP 愿意把钱交给他们，他们应该如何对待投资者的资本？

关键时刻，他与和暄总裁张梦涵迅速调整策略，提出“不要把所有的钱都押在内地的互联网企业”，而是拓展两个边界：一是押注中国的硬科技公司，二是将投资版图迅速扩张到硅谷。

这一转型并非心血来潮。

凭借着在摩根大通全球范围内积累的广泛人脉 —— 项与秋硅谷的前摩根同事们有的做基金，有的当 CFO，有的也已经创业，和暄资本在短短一两个月内就打入了硅谷的科技圈。“我们打了无数的 conference call，在硅谷待了很长时间，很快就把当地的人脉建立起来了。”项与秋说，这次战略调整，成为和暄资本发展史上的重要转折点。

战略调整的同时，项与秋还要面对一个更艰难的抉择：如何处理手中已上市的中概股。2019年全年，腾讯音乐、360 金融等和暄资本的重仓股，市值都在持续下跌，看不到希望。

“腾讯音乐我们投了 1.8 个亿美元，上市时已经变成三个多亿美元，但低谷时跌到一亿美元以下，高峰期又涨回5、6 个亿美元。”项与秋回忆道，选择何时跑还是留，对 LP 和基金的回报差距有天壤之别。

最终，项与秋选择了坚守企业的真实价值。“我们跟 LP 密切沟通，坚持了一年半时间，在 2021 年 3 月中概股的顶峰时，把这些股票全部清仓了。”这次操作，为和暄资本带来了丰厚的回报，也让项与秋赚到了真正意义上的“第一桶金”—— 远超管理费的业绩分成。

更令人称道的是，项与秋将这些收益几乎全部投入了新的项目。“公司的基本开支留下来之后，我在2022年做了一个大胆的决定，把和暄挣到的几千万美元管理费和 carry（收益分成），全部都投到了新的项目里面去。有的时候，我在一个项目里的出资比 LP 还要多。”这种“把身家都押上，和基金共存亡”的魄力，让 LP 们印象深刻，也进一步巩固了他们对和暄资本的信任。

回顾和暄资本的发展思路，项与秋认为，摩根大通“first class business in a first class way”（用一流的方式做一流的生意）的公司训诫，对他影响深远。“我走的时候才感悟到，摩根之所以是摩根，就是因为它只接最顶级的公司，从而能聚拢最顶级的人才和资源。”

“我出来的时候，就决心不投小公司，完全不去跟二三流的企业家打交道，我眼睛里面只有一流的公司。”项与秋说，虽然也有“追不到”的时候，但只要追到的全部都是“校花”。

要让“校花”们愿意理睬，并非易事。项与秋的秘诀是：深入研究，敢于直言。他回忆起与腾讯音乐创始人谢国明的第一次见面：“本来他只打算聊二十分钟，结果我们聊了两个小时。我跟他讲我对腾讯音乐面临的问题的看法，以及应该怎么做，可能他觉得跟我投缘，愿意交个朋友，所以决定给我一个机会。”

这种坦诚直接的风格，贯穿了项与秋与 LP 和创始人的沟通。“我不顺着 LP 讲话，也不顺着创始人讲话，但保持最基本的礼貌，只说我认为的行业真相。”项与秋说，当然，这一切的前提是做足功课 —— 他会偷偷找公司的中低层员工、竞争对手、客户甚至监管部门了解真实情况，“在摩根这个圈子，你想约人还是比较容易。”

新的反思

失败反思也是和暄资本前行的指南针。2020 年，某家中国计算机视觉公司正处风口，人脸识别技术入围多项国家级项目，增长曲线陡峭上扬，项与秋和团队决定入局。

但他们逐渐发现这家公司存在一些水下问题：政府与安防项目贡献了绝大部分收入，可很多政府采购的摄像头系统、某直辖市的人脸识别平台，都是 “一锤子买卖”，次年复购率极低，拓客成本高企不下。

更棘手的是，这家公司两到三年的平均账期让应收账款像雪球般膨胀，资金链始终紧绷。项与秋后来复盘认为：“我们盯着增长数字狂欢，却没深刻理解现金流和应收账款的暗礁。”

真正的溃败来得更猛烈。公司业务重心起伏不定，从人脸识别到 VR，再到大模型、智能硬件，每隔两三年就有转向，这导致的结果是没沉淀出一款能让客户持续买单的标准化产品。项与秋团队最终 “亏着不少钱” 斩仓退出。

“投资不怕失败，怕的是没有勇气去刮骨疗毒，没有勇气去客观充分地吸取教训。” 项与秋常在内部会议上把这句话挂在嘴边。在他看来，这家计算机视觉AI之败揭示了三个硬核教训：一是警惕 “2G依赖症”公司，To G 业务的定制化、低复购率如同无源之水，应收账款账期之长是现金黑洞，再漂亮的收入增长也是空中楼阁；二是拒绝 “战略漂移”、频繁切换赛道的公司；三是看清 “烧钱的本质”，只有产品力强、毛利高、复购多、客户粘性强和现金流充裕的生意模式，才是真正的护城河。

如今，和暄资本的会议室里多了条铁规：每个投资决策必须回答 “客户会不会复购”、“现金流能否自洽”、“产品力究竟如何”等一系列问题。项与秋常拿查理·芒格的话自勉：“只有当你经历近乎毁灭的失败时，才能真正理解什么是风险。” 在 AI 投资的浪潮中，曾经的教训正在成为下一次破浪的指南针。

和暄资本的“第一性原理”

项与秋为和暄资本注入的核心投资哲学是 “第一性原理”—— 把自己当成是被投企业的一个创始人来思考，真正理解行业、产品、客户需求，再做投资决策。

他认为：“市场热点往往是滞后或扭曲的，而与创始人、高管、客户直接深度交流，才能理解最真实的企业质量和行业动态，才能不加滤镜或偏见地认知一个公司、团队和行业。”

这种理念在和暄资本的投资案例中得到了充分体现。

在投资 Airwallex空中云汇时，项与秋带领团队从创始人 Jack Zhang 创业初期就开始跟踪，通过持续沟通，深入理解其打造全球支付基础设施的愿景与技术产品能力，最终在关键节点果断多次出手，投出了1.1亿美元的不菲金额。而今日，Airwallex已从当初投资的10亿美元估值迅速成长为80亿美元的世界级金融科技企业。

“我认为Airwallex最终很可能将超越1000亿美元的市值。”项与秋告诉《财富》。

而投资地平线的决策，更是展现了他超越市场短期波动的洞察力 ——2020 年自动驾驶风口尚未形成时，他就看准了这家公司在 AI 芯片领域的技术潜力，2022年又在行业低谷时大量收购老股，积累了5000万美元的“货”，如今地平线的成功上市，成为2024年港股最大的科技IPO，市值达千亿港元，又一次印证了这一判断的前瞻性。

作为亲身经历互联网时代的投资人，此刻项与秋又敏锐地意识到，人工智能将成为未来 10-20 年的核心投资主题。

他常对团队强调：“互联网是过去 20 年的主旋律，而 AI 是未来 10-20 年的投资主题。作为投资人，专注于 AI 赛道的特点和逻辑，捕捉 AI 浪潮中的机会，正是顺势而为的明智选择。”

“我们当下最核心的策略就是All in globle AI。”

在需求的主导下，和暄资本形成了清晰的 AI 投资策略。和暄资本在行业爆发初期果断出手：2023 年 ChatGPT 引爆 AIGC 浪潮后，和暄资本迅速布局多家世界顶级底层大模型公司，这些公司在两年内实现了令人乍舌的10 倍估值增长；聚焦顶级团队：投资了一系列硅谷顶尖人才创办的改变世界的高成长性科技企业，看重团队的战略思维、产品力与执行能力；深耕核心赛道：锁定 LLM（大语言模型）和机器人两大领域，前者被视为 AI 生态的 “操作系统”，具有高护城河；后者则因市场规模大、应用场景广，成为提升社会效率的关键力量。

同时，项与秋也重视国内市场的机会，带领和暄资本重点投资了地平线、地瓜机器人、沐曦集成电路等 AI 算力芯片公司，以及晶泰科技、思谋科技等垂类行业AI龙头，形成了 “全球布局 + 本土深耕” 的投资格局。

面对复杂多变的全球宏观经济环境，项与秋一直认为 “投资真正的好公司，是应对不确定性最好的方式” ，这与他推崇的巴菲特、芒格价值投资思想不谋而合。

他在内部会议中多次举例：“美联储加息导致科技公司估值回调时，OpenAI、SpaceX 等顶级企业仍能逆势增长；中美科技脱钩背景下，华为、字节等具备全球竞争力的公司依然能突破封锁。这说明，宏观冲击往往淘汰二流三流企业，而顶尖公司却能扛过滔天巨浪，反而借机扩大市场份额。”

在这一思想指导下， “全球化 + 顶级企业优先” 策略成为这家机构的投资核心。该策略帮助和暄资本在市场波动中保持稳健，截至 2024 年，其管理资产总规模超过 15 亿美元，8 年投资 33 家企业，收获了腾讯音乐、陆金所、360 数科、晶泰科技等多家企业的 IPO，其中腾讯音乐的投资更是成为经典案例 ——2017 年以 2500 万美元入局，2018年追投至1.8亿美元，2021 年3月在市值高位精准清仓，成功规避中概股的崩盘风险。

项与秋还在探索一种 “三合为一” 投资策略，试图在三种投资风格之间架起一座平衡之桥。

首先是DST 创始人尤里·米尔纳（Yuri Milner）的 “激进”风格。本质上是对颠覆性创新的敏锐捕捉与坚定押注。他敢于在技术变革的萌芽阶段重仓投入，无视短期估值波动，专注于识别那些能重构用户行为与行业生态的潜力标的。这种风格背后，是对技术发展不可逆性的深刻理解，以及对增量价值的极致追求，为成长期科技公司投资注入了发现潜力的锐利眼光。

然后加之巴菲特、芒格的 “稳健”，为投资加上了一道安全防线。其核心的 “安全边际” 与 “长期确定性” 理念，要求投资人深入分析企业的护城河，如品牌影响力、技术壁垒和规模效应，同时关注现金流稳定性与管理层能力。将这种稳健融入成长期科技公司投资，才能有效避免被短期概念炒作迷惑。

最后附以橡树资本创始人霍华德·马克斯（Howard Marks）的 “周期感觉”。为投资增添了动态调整的机制，尤其对于科技行业，这种周期可能体现在技术迭代和资本流动等方面。把握周期规律，能让投资者在成长期科技公司投资中，避免在市场高点投资极贵估值的“知名公司”，又避免在市场低点因恐惧导致错失加码高质量企业的难得机遇，更精准地把握进出时机，平衡风险与收益。

项与秋将这三种看似矛盾的风格有机融合，试图探索一种三者的平衡，为成长期科技公司投资开辟了一条兼顾发现潜力、控制风险与把握时机的新路径。

从21岁入行做分析员，到如今年近40岁的行业老兵，和暄资本的成长故事，是一个关于梦想、坚持与洞察的故事。亦是创始人项与秋将投行十年的经验沉淀融入投资实践，以 “第一性原理” 为指针，带领和暄资本在科技投资风浪中前行的故事。“我们投资的方式就是泡在顶级创业者身边，真正理解一家公司的业务，剩下来的就是等待 —— 等待一个好生意做大，等待下一个牛市顶峰退出。大钱是等来的，不是交易来的。”项与秋最后说。

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