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专栏 - 斯坦福商学院评论

斯坦福大学经济学家:银行“自救”还有更好的办法

本专栏由财富中文网与斯坦福商学院合作推出,荟萃来自该学院的最新研究智慧。斯坦福商学院一直以教授的前沿研究和专业的管理课程在全球范围内久负盛名,包括MBA项目和斯坦福“点燃”创新项目。
斯坦福大学经济学家杰里米•布洛提出了一种新的策略,可以降低动用纳税人资金救助银行的风险。具体办法是,要求银行发行权益型追索债券。

    这场重大金融危机爆发以来,金融改革人士一直在敦促银行建立“自救”机制,以免今后再由纳税人来援助它们。

    在《巴塞尔协议III》提出的银行业监管框架的鼓励下,有一种策略正在变得越来越受欢迎,那就是银行发行“紧急可转债(contingent convertible bonds)”。如果银行的资本金储备水平过低,就可以把这些债券转换成普通股。

    这种做法是通过债转股,强迫债券持有人为银行提供资金支持。

    问题在于,这种“应急可转债”完全以监管部门对资本的定义为基础,而银行则是愚弄这种机制的大师。按照监管标准,花旗集团(Citigroup)等大型金融机构在不得不接受援助时均“资本充足”。雷曼兄弟(Lehman Brothers)宣布破产、进而引发全球金融行业崩盘时,它的资本水平仍然是法定要求的两倍(作为投资银行,雷曼兄弟当时采用的估值方法实际上比商业银行更保守)。

    斯坦福大学商学院(Stanford Graduate School of Business)经济学教授杰里米•布洛指出:“监管要求存在的时间越长,它们就会变得越糟糕。以市场为基础的资本金要求并不完美,但它会逐步改善,具有自我修正能力。”

    为了阻止银行愚弄别人,同时为它们提供真正的保护,布洛和牛津大学(Oxford University)经济学家保罗•克勒姆佩雷尔提出以市场为基础的自救方案,这种方案把银行股价下跌作为触发条件。

    低股价意味着投资者对银行的财务实力失去了信心,而且有时候,市场的判断会比监管部门对资本的评估更为精准。如果市场价值是对的,而监管部门计算的价值是错的,在股价下跌时不要求相关公司保持、提高现金水平就会让纳税人面临风险。金融危机期间,监管部门迟迟没有对市场信号做出反应,直到情况变得不可收拾,要想拯救银行业,唯一的办法就是予以援助。

    布洛和克勒姆佩雷尔的建议是银行用“权益型追索债券”(equity recourse notes)来取代传统债券。他们首次撰文提出这个想法时,跟他们共同执笔的还有雅各布•戈德菲尔德,后者曾是高盛(Goldman Sachs)的高级合伙人,还曾在乔治•索罗斯的基金管理公司和量子基金(Quantum Funds)担任过首席投资官。

    权益型追索债券类似于应急可转债。如果银行股价跌至预先设定的触发水平,比如说发行权益型追索债券时股价的四分之一,银行就会用股份来支付利息和本金,同时按照触发价格来计算这些股份的价值。随后,如果银行股价反弹,接下来就可以继续用现金来支付本息。

    布洛认为,权益型追索债券相对于应急可转债具有几大优势。其中最重要的一点是,它可以实现自动转换,因为它的触发条件并不以金融监管机构的判断或者银行的法定资本金为基础。是否转换取决于银行的股价,而操纵法定资本金的手段对股价无效。

    第二个优势是,权益型追索债券的转换过程比应急可转债平缓,而且转换数量较少,因为需要转换的只是这类债券的已到期应付款项,而且发行这部分债券时银行的股价至少是目前水平的四倍。

    布洛和克勒姆佩雷尔指出,自动和逐步转换的优势在于这样做对监管部门来说最省力,从而让他们被动地为前者开绿灯。

    与之相反的是,应急可转债要一次性转换完毕,这一点很让人担心,因为这样做本身就可能引发恐慌。如果要就此作出决定的是监管部门,这种不成功则成仁的感觉可能会让他们不愿意启动这种机制。如果触发条件是银行的法定资本金,银行就可能尽其所能,利用做账技巧让账面资本金保持在触发点以上。

    银行真的可以操纵法定资本金吗?还是说市场的衡量标准跟银行不同?

    银行的确可以操纵法定资本金。英国央行(Bank of England)负责金融稳定的执行董事安德鲁•霍尔丹去年就此进行的阐述令人震惊。霍尔丹指出,1993-2011年,大型跨国银行的风险加权资产/总资产比例几乎下降了一半。他认为出现这种局面只有三种可能:银行资产的风险减少了一半,银行经营者的风险管理能力提高了一倍,或者银行在愚弄监管机制。霍尔丹的选择是第三种。

    “债务积压”是融资带来的典型问题——在出现巨大亏损而且债务有了风险的情况下,公司仍需要扩大股本来改善资产负债情况。但在此时,公司所发新股将自动把财富从股东手中转移到债权人或者债务保险人那里(就上文提到的银行来说,它们的债务保险人就是纳税人),原因是新的资本金让银行的债务更为安全。因此,经营者往往不会发新股,他们更愿意压缩新的投资,或者操纵法定资本金。实际上,银行需要援助的一个原因就是它们在还有机会这样做的时候并没有发行足够的新股。

    布洛认为,权益型追索债券可以在一定程度上缓解债务积压问题引发的顾虑。银行股价大幅下跌后,银行可以发行新的权益型追索债券,就算原来的权益型追索债券已经开始转换为股票,仍然可以按同样的幅度降低新债券的转股价。新债券会比原有债券高级,发行成本要低于新的次级债或者新股。这将让银行更容易改善自身的资产负债情况,同时鼓励银行在形势不好的时候扩大放贷。

    布洛说,如果债券持有人被迫承担更大的风险,他们不应该要求银行提供更多的回报吗?当然应该。但他们也会直面这些风险,而不是把它转嫁给纳税人。(财富中文网)

    本文作者杰里米•布洛是斯坦福大学商学院Richard A. Stepp教授以及斯坦福大学经济政策研究所高级研究员。保罗•克勒姆佩雷尔是牛津大学Edgeworth经济学教授,他分别于1982年和1987年在斯坦福大学商学院获得MBA学位和博士学位。

    译者:Charlie

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