华尔街登堂入室 - 财富中文网

一度作为美国商界核心的百老汇大街 28 号原本是美国标准石油公司（Standard Oil）的总部所在地，如今，小小的美国金融史博物馆就坐落在这栋建筑物灰暗的下层。就是这儿，在约翰•D•洛克菲勒（John D. Rockefeller）也许曾穿过的走廊对面有一个陈列柜，向人们展示著股票市场的过去。柜中摆放著一张 1960 年前后华尔街的交易柜台，它见证著那时的股票交易方式。这种方式与现在相比较为简陋，然而据曾在此工作过的人说，它也曾令人为之气结。

在柜台的上方高悬著一块长 5 英尺、宽 3 英尺的鲜绿色牌子，上面列著交易的各种股票和股价，股票与股价根据交易的批号手动更改，颇似老式棒球运动的记分板。这个交易专柜是赫尔佐格•海恩•哥达尔德经纪行（Herzog Heine Geduld）前董事长约翰•赫尔佐格（John Herzog）捐赠的，他如今已经 68 岁了，还清楚记得当时的情况。他说：“我通常会对一位小交易员高喊：｀大卫，海边四又四分一，一半!＇意思是：买方出价 4.25 美元，卖方报价 4.50 美元。随股票交易进展的快慢──短则几分钟，长则几个小时，他就要变换一次这块交易牌。现在的交易员无法想象得出我们当年的做法。”一点不错，拿赫尔佐格当年古怪离奇的工作方式和今天的交易柜台相比，简直就像把从前的老爷车与现代的概念车并排停放。你甚至不觉得两者是同一类东西。

500 强面世 50 多年来，华尔街几乎在每一个方面都发生了急剧变化：技术突飞猛进、交易量暴涨，金融产品不断衍生。但是，有一种东西却依然不变，那就是商业的周期性。从一路兴旺飙升的牛市到痛心暴跌的熊市，商业周期在华尔街周而复始，主宰著一切。无论是技术的突破，还是法规的约束，都不会撼动它，这几乎成了绝对的真理（事实上，每当有市场高人说周期已成历史，如在上个世纪 80 年代或 90 年代的后半期，就可能到了市场要发生周期性突变的时候了）。

艾森豪威尔时代的华尔街同当今华尔街的最明显差别，就是华尔街与美国公司、华尔街与美国消费者之间的关系发生的变化。简单地说，华尔街对两者都变得重要得多了。这些趋势的成因就是股民们变得越来越重要，已经成了高级管理者心中永不变的路标。如今，数千万美国人对股市亦步亦趋，追随如此之紧，足以让其祖辈疑惑，乃至惊恐。而在上个世纪 50 年代，华尔街对美国来说并不像这样重要。

一个很能说明问题的例子是：《财富》杂志在 1955 年首次发布 500 强时没有列出各家公司的市值（公司在股票市场上的价值）。相比之下，在当今的一些 500 强公司里，每位员工的电脑屏幕的拐角处都不停闪动著公司的股价。变化真不小！这种变化是如何发生的呢？又为什么会发生呢？

要回答这个问题，你不妨回顾一下上个世纪 90 年代中期的情况，回顾一下冷战的岁月，回顾一下太空竞争之初的情形和布朗诉堪萨斯州托皮卡地方教育委员会案时的光景。尽管这些历史事件似乎开创了一个新时代，但许多美国人依然执著地把第二次世界大战、甚至战前的经济大灾难看成是新时代的序幕。宾夕法尼亚大学沃顿商学院金融学教授杰里米•希格尔（Jeremy Siegel）说：“在上个世纪 50 年代，人们仍然非常害怕市场，对 1929 年股市大崩盘和大萧条记忆犹新。预言家说，战后股票还会下跌，结果许多人都害怕持股。”

尽管华尔街称上个世纪 50 年代为“死球”时间，但在 500 强面世时，经济和股市实际上连续多年一直在上涨。自 1929 年起到 1945 年，市场的年回报率为仅 0.8%。但到了 1949 年，已经确立了牛市的势头，并持续到 1966 年，投资者的回报平均每年达到 14%，相当可观。1955 年，纽约股票交易所的交易量达到了 6.49 亿股，创下了二十多年来最高水平（尽管这仅相当于现在微软一家公司在 10 来个交易期的交易量）。

即便是在牛市期间，纽约股票交易所也一直在努力唤起人们对华尔街和投资的热情。交易所在 1965 年的《股民调查》（Census of Shareholders）上刊登了普通投资者的言论，大谈投资股票的种种好处。堪萨斯城一位名叫杰罗梅•明德拉普（Jerome Mindrup）的牙医写道：“……股票可以给你兼职打零工。不管我诊所的生意是好是坏，我的股票一直都帮我赚到外块。”股价上扬，推销就有了用武之地。这段时光是美国的“漂亮 50”（Nifty Fifty）时代，之所以这么说，是因为喧嚣的牛市让人人都盯著包括宝丽来（Polaroid）、施乐（Xerox）和 IBM 在内的 50 家高增长公司。据爱德华•戴维斯研究所（Ned Davis Research）的资料，到了 1968 年第 4 季度，美国家庭金融资产中约有 37.9% 是股票，这一比例近 30 年后才被打破。

这种势头在上个世纪 70 年代嘎然而止，在这十年中，华尔街经历了近期以来最严重的熊市。在从 1966 到 1982 年的这段时间，市场的年均回报率为－1.4%（尚未考虑通货膨胀因素）。股票市场的市值总额占 GDP 的比率在 1982 年达到最低，仅为 33%（爱德华•戴维斯研究所的数据显示，从 1925 年来的历史平均水平为 57%；而在 2004 年 3 月 31 日，为 119%）。

当然，此后华尔街漫长的冬季开始冰消雪融。为了说明上个世纪 80、90 年代是如何“牛气冲天”，我们来看看约翰•赫尔佐格的实例。他说，在 1976 年，其公司的资产为 100 万美元，而在 1999 年，他居然能以接近 10 亿美元的价格将公司卖给了美林公司（Merrill Lynch）。触发股市大幅上涨的因素是利率在此前创下历史新高后开始长时间地持续下跌。当然，还有其它因素。1980 年，费城一位从事员工福利咨询工作的年轻人泰德•本纳（Ted Benna）发现，税收法的新条款，即国内税法 401（k）款，使员工得以按一定比例提取部分薪金存入递延税金储蓄计划。本纳说，是祷告让他认识到了这一点（他是虔诚的浸礼会教徒）。对于千千万万的美国劳动者来说，本纳的想法也是他们想祈祷实现的。在他们把金钱注入 401（k）计划时，相当一部分资金也流入了股市。

本纳这个开创性想法出现一年后，新的税收法案又为老百姓与华尔街之间搭起了一座桥梁。新法案规定，每位在职美国人都可以把 2,000 美元的收入存入递延税金账户，从而降低应纳税收入的水平。递延税金账户也就是个人退休金账户，被视为增加传统储蓄的一种奖励。但随著股市一路飙升，工人们开始把越来越多的递延税金投入市场。到 2002 年底，个人退休金账户上的总额超过 2.3 万亿美元，而大约有 1.8 万亿美元已投入共同基金或经纪账户。

如果大多数美国人都将成为投资者，如果稍有点规模的公司的目标都是上市（随著需求不断增加，上市的诱惑力空前强大），华尔街也就不得不扩大规模──大幅度扩容。如今，像花旗集团（Citigroup）、摩根大通银行（J.P. Morgan Chase）和美林公司这样的金融巨头都名列美国最大的 50 家公司之列，而银行、经纪行、保险公司的市值占了标准普尔 500 的 21%。这种状况很容易让人忽视这样一个事实：在上个世纪 50 年代，华尔街那帮人几乎还算不上这个世界的主人。高盛公司（Goldman Sachs）前联席董事长和高级合伙人约翰•怀特海德（John Whitehead）回忆说：“它当时是一家很小的公司。我第一个办公室当时就设在原先的一个壁球场里，有 6 个人──整个投资银行部门就这么多人。我是第 7 个，有点招人反感，因为我来了，大家的办公空间就小了。”

那时候的银行家可不是咄咄逼人的推销员，不像今天这个样子。在上个世纪 50、60 年代，银行业界是一个凭著校友网络推动的、俱乐部式的世界，几乎完全集中在曼哈顿繁华商业区内。银行家们从来都不拜访公司。当公司的高级经理们有银行业务要做时，他们就会自己来华尔街。而且，银行家们从来也不会偷挖同行的客户，显然只是觉得这样做不光明正大。投资银行全部都是私人公司，纽约证券交易所不允许它们向公众社会发售股票，而且它们大多数都是合伙企业。

但是，在上个世纪 60 年代后期，随著越来越多的公司开始上市，股票交易量一路飙升。这种封闭圈子的能力不足，开始暴露无遗。到了 1967 年，股票交易量进一步增加，后台文书的工作堆积如山，交易所及其成员公司简直应接不暇。有两年时间，纽约股票交易所只得定期在下午 2 点钟关门，比正常时间提前了一个半小时。再往后，在业务最繁忙的时候，也就是在 1968 年中的连续 6 个月时间里，每个周三的交易活动完全停止下来，用来加紧补办积压的文书工作。花旗集团前首席执行官李世同（Walter Wriston）回忆说：“有一天，纽约股票交易所居然因成交了 1,400 万股而中断了交易，我们花了好几年的时间才总算把文件整理完。”你完全可以想象，这种情况给经纪业务造成了巨大损伤，在 1968 年 7 月到 1970 年 7 月间，交易所大约有 40 家成员公司破产。

处理这些繁杂文书工作的最终出路在于大量引入计算机技术。对此，交易所及其成员公司起初都有点抵触情绪，担心计算机会抢走工作机会，威胁到场内经纪人和特许做市商们的既得垄断地位。1971 年，纳斯达克（一种电子交易系统）诞生，这种担心或多或少得到了证实（不过专家系统──至少在一段时间内──仍在纽约股票交易所继续占据主宰地位）。但变革是不可避免的，计算机入场亮相了，尽管刚采用时成败参半。在 1974 年和 1975 年期间，因为计算机故障，交易活动中断过 6 次，有一次长达 43 分钟。而在此后的数十年中，电子化的市场大幅度地扩大了股权交易业务的范围。计算机的影响也超出了单纯的股票交易的范畴。技术卓有成效地刺激了金融衍生品种和债券交易的爆发性增长──信用市场的借贷总额如今高达 33 万亿美元，是 GDP 的三倍，创下了历史记录。

技术也使得华尔街得以脱离那些昏暗不见天日的曼哈顿下城（Lower Manhattan）街区。无论是硅谷的风险资本家集居区，还是百慕大群岛的新一轮保险业浪潮，或是（比如说）爱达荷州博伊西市只有一个人的对冲基金，对于他们而言，今日的华尔街与其说是一个地点，不如说是一种心态，当然还有高端的计算与通讯实力。

然而，计算机却并不是推动华尔街扩张的唯一因素。当华尔街的公司开始在全球范围与欧洲银行竞争，它们发现它们合伙人的资本在国际市场上显得很少。合伙组织中的交接班问题也让人大伤脑筋。让我们回到 1970 年，当时有一家叫帝杰证券（Donaldson Lufkin & Jenrette）的新贵，执意挑战现状，不顾纽约股票交易所如吼的抗议，将股份出售给了大众。在随后的数年中，华尔街所有的大公司以及许多小公司，也都相继向大众发行股票。高盛公司一直坚持到 1999 年才上市。

成为上市公司之后，华尔街的公司也发现自己要承受与别的上市公司同样的压力──保持稳定的盈利。对任何一家公司来说，这个目标都令人生畏，而华尔街的许多公司依赖的都是动荡不定的巨额股权交易，实质上是将倾其所有在交易中一赌输赢。这种交易活动经常造成利润大幅波动，而且也不太被新一代股民看好。在有些情况下，出路就是华尔街减少或者干脆停止交易。在许多情况下，这些公司的校友也就成了对冲基金的创办人。这些对冲基金通常设在美国康涅狄格州一些城市的市郊，都是些私人的资金，几乎不受管制，基金经理人则奖励丰厚。

取消对证券业的管制也改变著华尔街。1933 年，美国通过的《格拉斯•斯蒂格尔法》（Glass-Steagall Act），将投资银行和商业银行业务分离（由此出现了两个摩根公司），但到了 20 世纪 80、90 年代，却逐步被弃用。禁止跨州经营银行业务的相关法律也不复存在。金融服务业各子行业的趋同程度加大。结果是美林证券公司的客户现在可以从经纪账户上签发支票，保险公司可以销售各种投资产品，华尔街最大的玩家正是一家银行──花旗集团。华尔街的扩张把越来越多的美国人带进了股票市场，以股东的身份进入了美国公司。但这并不意味著公司所有人与管理层之间始终保持著和睦融洽的关系。事实上，两者间常常是对立、甚至是完全敌对的关系。宝洁公司（Procter & Gamble）前首席执行官约翰•斯迈（John Smale）说：“在上个世纪 80 年代，一切随市场变化的心态很风行。因为敌意收购的出现，公司首席执行官的态度才开始有所转变。”像布恩•皮肯斯（T. Boone Pickens）、卡尔•爱康（Carl Icahn）和欧文•雅各布斯（Irwin Jacobs）这样的敌意收购者，以垃圾证券为武器，向那些他们认为价值被低估的公司进行疯狂的攻击。“我来告诉你为什么会出现这么多的公司猎食者。有许多公司，价值巨大，但股东们却得不到。所以精明的家伙就跳出来说：｀嗨，既然他们不愿意做，我就来做，赚这笔钱＇，”索尔•斯坦伯格（Saul Steinberg）在 1987 年接受《机构投资者》杂志的采访时如是说。斯坦伯格本人就是一名敌意收购者。斯坦伯格说得有道理。管理层不是公司所有者，只是雇员。而且，通过促使企业管理层专注于为股东创造价值，敌意收购者为投资者带来了数十亿美元的财富。

在上个世纪 80 年代以前，公司治理的一个座右铭，就是公司管理层一仆侍奉多主：当然包括股东，但还有员工、客户，或者还包括其他人，诸如公司经营地的居民。但是，股东价值主义者则坚持唯一的服务对象就是股东。如果股东得到了报偿，那么其他的参与者都将由于股价的攀升而受益。但是，股东价值这个具有特别魔力的咒语可能会被引申到极端，甚至被扭曲── 你能看到这句话是如何不断被滥用的，它成了大幅裁员、劣质产品和向河流中倾倒化学污染物的借口。

在上个世纪 90 年代的火爆牛市期间，股东及其代理人、共同基金和养老基金都向公司提出了更多的要求，炫示自己的影响力。例如，他们和杰克•格鲁伯曼（Jack Grubman）和亨利•布洛杰特（Henry Blodget）这样的华尔街新明星分析员要求公司提供的信息越来越多，而且马上就要！宝洁的约翰•斯迈记得这个变化：“不知从什么时候起，公司开始为未来的收益提供指导。而在此之前，公司对未来的收益从来都不公开发表任何言论。”股东越来越关注那些收入均衡、稳定的公司。这一点也不出乎意外，正如世界第二富豪沃伦•巴菲特（Warren Buffett）所指出的那样，年复合收益仅达到 15% 是（股东们）无法接受的。随著市场的节节攀升，有些公司经理人（很快也就成为有线电视“法庭频道”的批评对象）发现要实现收益越来越多的唯一办法就是欺诈。你不是要求收益增长吗？安然公司（Enron）前董事长兼首席执行官杰夫•斯基林（Skilling）、世通公司（WorldCom）原首席执行官伯纳德•埃贝斯（Ebbers）──还有华尔街的帮凶 ──随时都做得到。当然了，要做到这点，就必须做假帐。

现在，我们似乎正在感受“股东至上”时代的不良后果。类似星巴克公司（Starbucks）总裁霍华德•舒尔茨（Howard Schultz）这样的的首席执行官说，员工应当优先，股东次之。有些公司，如可口可乐公司（Coke）和吉列公司（Gillette），已经不再向华尔街提供有关收益的指导。而公司的股票价格出现在员工电脑上的公司也越来越少了。所有这些可能都是好的征兆。股东是公司的所有者，这没错，但要员工们努力工作是一回事，让员工成为股东的奴隶，则完全是另一回事。现在，一种更健康、合理的平衡正在形成：公司的首席执行官根据其他利益人的长期责任来平衡不耐烦的投资者的短期要求。这对于未来是个好兆头。事实上，尽管股市近期的不景气（新一轮周期性低迷）、金融丑闻泛滥，但华尔街以及它所代表的金融领域，却是有史以来最强盛的。华尔街的金融大鳄在 500 强中所占的比例也越来越大，在金融指数中的地位也是如此：道琼斯刚刚把保险巨人美国国际集团（AIG）加入到 30 家公司工业平均指数中去（此前，花旗集团和摩根大通已经进入)。这种趋势可能会持续下去。虽然美国制造业和许多服务工作向海外转移的速度极其迅速（甚至比你说出“班加罗尔”这个词的速度还要快），但国内对知识资本的需求量之大也是前所未有。今后 50 多年，在这个金融中心将继续从曼哈顿下城向外部扩展的同时，美国的商业也将愈加成为金钱和创意的结合，而这一切都来自于华尔街。

译者：刘作永